현금 88조 쌓아놓고 왜 상장하나…SK하이닉스 '5단 쪼개기' 논란에 개미들 불안한 이유

솔리다임이 별도로 나스닥에 상장되면 솔리다임의 실적 성장과 기업가치 상승분이 SK하이닉스 주주가 아니라 솔리다임의 새로운 외부 주주들에게 돌아간다. 현재는 솔리다임이 SK하이닉스의 100% 자회사이므로 솔리다임 실적이 고스란히 SK하이닉스 연결 실적과 주가에 반영되지만, 상장 후 지분율이 낮아지면 그만큼 SK하이닉스 주주 몫이 줄어드는 구조다. 여기에 SK텔레콤·SK㈜·SK이노베이션이 솔리다임 모회사에 별도로 출자하는 캐피탈 콜 구조까지 더해지면, 최태원 회장의 지분율이 높은 계열사들이 SK하이닉스가 키운 사업의 과실을 나눠 갖게 될 수 있다는 게 거버넌스포럼의 핵심 비판이다.

국내 공정거래법은 대기업집단 계열사 간 중복상장을 3단계로 제한하고 있어, SK하이닉스 국내 자회사를 추가로 상장하려면 이 규제에 걸린다. 그런데 솔리다임은 미국 법인이기 때문에 국내 규제망 밖에 있고, 나스닥에 상장해도 국내법상 문제가 되지 않는다. 거버넌스포럼이 지적한 지점이 바로 이 부분으로, 국내 규제를 우회해 해외에서 사실상 동일한 효과의 쪼개기 상장을 하는 것 아니냐는 비판이다. 포럼은 특히 최태원 회장이 젠슨 황 엔비디아 CEO에게 왜 엔비디아에는 자회사 중복상장이 없는지 직접 물어보라고 언급하며, 국내 규제 우회보다 기존 3단 중복상장 해소가 더 시급하다고 꼬집었다.

일반적으로 글로벌 반도체 대형주의 12개월 선행 PER은 10배 안팎에서 형성되는 경우가 많고, 성장성이 부각될 때는 20배를 넘기도 한다. SK하이닉스처럼 엔비디아향 HBM 공급으로 실적이 급증하는 기업이 PER 3배 수준에 거래된다는 것은 이례적으로 낮은 밸류에이션으로 평가된다. 시장은 이 저평가를 실적 우려가 아니라 지배구조 불투명성에 따른 할인(디스카운트)으로 해석하고 있어, 이번 상장 논란이 어떻게 정리되느냐가 밸류에이션 정상화의 관건으로 꼽힌다.

시장에서는 SK하이닉스가 소액주주 반발을 무마하기 위해 몇 가지 카드를 검토할 수 있다는 관측이 나온다. 예를 들어 솔리다임 상장 시 기존 SK하이닉스 주주에게 신주를 우선 배정하거나, 상장 차익 일부를 현물배당 형태로 환원하는 방안, 혹은 상장 규모나 지분 매각 비율을 최소화해 지배력을 유지하는 방식 등이 거론된다. 다만 구체적인 방안은 이달 말이나 내달 초 예정된 공식 재공시를 통해서만 확인할 수 있어, 현재로선 시장의 추측 수준에 머물러 있다.